Читать онлайн «Принципы проектного финансирования». Страница 55

Если проект эксплуатируют более интенсивно (например, завод функционирует с более высокими производственными показателями или транспортный поток больше, чем предполагалось), то, вполне вероятно, потребуется более частое техническое обслуживание. Если выручка проектной компании зависит от размера потребления продукции, то техническое обслуживание, которое проводят чаще, чем предполагалось, не создает проблем, но так бывает не всегда. Например, в проектах, связанных с эксплуатацией дорог, в которых выплачивают «скрытую пошлину», размер пошлины за каждое транспортное средство может уменьшиться в случае увеличения пропускной способности и может даже упасть до нуля, если пропускная способность проекта достигнет своего максимального значения (см. § 5.2.2), чтобы обеспечить ограничение верхнего предела платежей, которые осуществляет государственный партнер по контракту за пользование дорогой. Парадокс в таких случаях заключается в факте, что более интенсивное использование проекта невыгодно для заимодавцев и инвесторов проекта, потому что это увеличивает частоту проведения технического обслуживания, но не дает соответствующего роста выручки. По определению, риск в таких случаях остается у проектной компании, и, следовательно, заимодавцы должны будут оценить эффект такой популярности.

Если проект связан с эксплуатацией завода с непрерывным циклом работы, то необходимо сделать допущение о снижении производственных показателей (например, постепенное снижение производительности на протяжении цикла технического обслуживания). Например, на электростанции это приведет к снижению объемов выработанной электроэнергии и увеличению удельного расхода тепла (потреблению топлива); эти показатели после проведения полномасштабной реконструкции предприятия должны в значительной степени, но не полностью возвращаться к своим базовым значениям. Опять же, в случае если завод использует апробированную технологию, возможно будет оценить степень такого риска и учесть его при эксплуатации, а следовательно, и в процессе финансового прогнозирования, основываясь на данных похожих предприятий. Точно так же и на производственном предприятии учитывают влияние снижения производственных показателей и продолжительность цикла технического обслуживания. Например, если электростанция систематически останавливается и перезапускается или перенастраивается в соответствии с желаниями покупателя электроэнергии, то это приводит к более быстрому снижению производственных показателей и увеличению частоты технического обслуживания, чем в случае, если бы она работала непрерывно. Следовательно, РРА-проектам следует установить отдельную категорию тарифных издержек, чтобы принять во внимание такую гибкость в использовании. (Например, если завод запускается большее число раз в год, чем согласованное значение, то покупатель электроэнергии будет выплачивать некоторую сумму за каждый запуск – см. § 5.1.5.)

Риск, что проектная компания не сможет получить выручку в достаточном объеме, чтобы покрыть свои операционные расходы, возместить заимствование и обеспечить соответствующий доход для инвесторов, – это суть проектного финансирования.

Если проект вырабатывает продукцию, то риски связаны с тем (предполагая, что проект достиг проектной мощности), сумеет ли проектная компания или нет достичь:

• прогнозируемых объемов продаж – риск объема продаж;

• прогнозируемого уровня цен – риск цены.

Эти риски могут быть покрыты контрактом на продажу продукции (см. § 7.8.1), контрактом на разнице (см. § 7.8.4), контрактами хеджирования (см. § 7.8.3), долгосрочными контрактами на продажу (см. § 7.8.5), или проектная компания может принять на себя риск продаж на конкурентном рынке (см. § 7.8.6). Если эти риски покрываются проектными контрактами, то главным образом у проектной компании остаются операционные риски (см. § 7.7).

Если проект поставляет услуги в рамках концессионного соглашения, то степень риска зависит от того, сумеет или нет проектная компания достичь объемов потребления ее услуг, которые прогнозировались при расчете величины пошлины, тарифа или платы за использование, – риск использования. Эти риски могут быть покрыты государственным партнером по контракту в соответствии со статьями концессионного соглашения (см. § 7.8.2), или проектная компания может напрямую принять на себя риски, связанные с объемом потребления, или риски, связанные с размером пошлины (см. § 7.8.7). Опять же, если эти риски покрываются контрактными соглашениями, то проектная компания отвечает только по операционным рискам.

В заключение, риски, принимаемые на себя покупателем или государственным партнером по контракту, также необходимо учитывать (см. § 7.8.8).

В контрактах на производство и продажу продукции по типу take or pay риск, связанный с объемом продаж, и риск, связанный с ценой, передается покупателю. Тогда, в принципе, у проектной компании остается незначительный риск, связанный с выручкой. Из этого следует, что проект с таким типом контракта может позволить себе максимально возможный финансовый рычаг и, следовательно, предложить более низкую цену продукции.

Основной риск, который остается у проектной компании в случае заключения контракта на продажу продукции, связан со способностью покупателя оплатить продукцию. Проектная компания и ее заимодавцы фактически принимают на себя риск долгосрочного кредитования покупателя. Хотя традиционный анализ корпоративной кредитоспособности по бухгалтерскому балансу – это первый шаг в процессе оценки этого риска, но только этого будет недостаточно, чтобы оценить, насколько риск долгосрочного кредитования покупателя будет приемлемым. Размеры риска могут оказаться вне пределов традиционного банковского кредитования, предлагаемого абсолютному большинству компаний. Таким образом, оценка риска здесь, опять же, возвращается к фундаментальной жизнеспособности проекта (как было рассмотрено в § 7.4). Если проект имеет долгосрочные коммерческие перспективы, то вполне вероятно, что он сможет выжить, даже если покупатель столкнулся с проблемами. Действительно, некоторые теоретики придерживаются мнения, что для проекта более выгодно не заключать долгосрочные контракты на продажу продукции, потому что они снижают необходимость проводить анализ фундаментальной жизнеспособности проекта, который является реальной гарантией для заимодавцев. Однако абсолютное большинство заимодавцев предпочло бы иметь контракт на продажу, если это возможно.

Следующая проблема связана с самим покупателем – работает ли частная компания в стабильной среде, или ее собственный бизнес может быть подвержен долгосрочным проблемам. Например, проект, продающий электроэнергию промышленному предприятию, совершенно очевидно, принимает риск долгосрочного рынка для продукции, которую производит это предприятие.

Могут существовать различные проблемы, связанные с риском долгосрочного кредита, и если покупатель является государственным учреждением. В краткосрочной перспективе заимодавца может устраивать, что право собственности принадлежит государству, и они могут предположить, что правительство сможет оказать финансовую поддержку в случае необходимости. Если правительство владеет компанией-покупателем и регулирует деятельность промышленности, к которой относится компания, то в этом случае правительство непременно гарантирует риск долгосрочного кредита покупателя (например, статьями соглашения о государственной поддержке) на том основании, что оно имеет больше возможностей контролировать этот риск.

Всегда существует вероятность, что решение правительства приватизировать государственный сектор, к которому принадлежит покупатель (или часть его бизнеса), может оказать серьезное воздействие на его кредитоспособность. Ни одно правительство не согласится препятствовать будущим правительствам, подписываясь под обязательством не приватизировать покупателя, но существуют различные подходы для решения этой проблемы.

• Если правительство выступает гарантом покупателя, такая гарантия не должна зависеть ни от приватизации, ни от какой-либо другой реструктуризации покупателя.

• Правительство могут обязать предоставить гарантии, что оно не будет проводить приватизацию покупателя, если его финансовое положение на этот момент не будет отвечать требованиям согласованного кредитного рейтинга.

• Заимодавцы могут прийти к заключению, что не процесс приватизации обеспечивает успех, а наличие у приватизированной компании сильного бухгалтерского баланса и динамичной основы для ее бизнеса: бесспорная кредитная репутация государственной компании может стать лучше, а не хуже после приватизации компании, и поэтому заимодавцы могут не беспокоиться до тех пор, пока в основе проекта лежит динамичный бизнес.