Читать онлайн «Заметки в инвестировании, 3-е издание». Страница 63

3. Пространство аванса

Сразу стоит отметить, что в подобной ситуации большой необходимости в активных действиях в отношении своих акций со стороны компании не требуется. В котировках акций, как минимум, отражены достижения основной деятельности и текущая экономика (чистая прибыль и размер собственного капитала) бизнеса компании.

Доходность на собственный капитал (BVф) выше требуемой (Rт) и акции стоят дороже балансовой цены совершенно оправдано, но превышение больше, нежели должно быть, исходя из текущей рентабельности ROEф. Возможно, компания сможет увеличить рентабельность собственного капитала (ROEф) и, при стабильном уровне цен на акции, «вернуть» значение Pф/BVф на БА. Если же это не предвидится, то это означает, что акции компании несколько переоцениваются инвесторами, которые, возможно, ведут себя нерационально.

В компании выполняется ROEф > Rт > Rд, при этом Pф/BVф > ROEф/Rт. Действия компании:

Выкуп акций

НЕТ

Выплата дивидендов

Возможна

Размещение дополнительных акций

Возможно

Невыплата чистой (нераспределенной) прибыли в виде дивидендов

Возможна

Очевидно, осуществлять два последних действия одновременно со вторым (выплатой дивидендов) неправильно, так как они противоположны с точки зрения изменения размера акционерного капитала. Рассмотрим условия и целесообразность возможных действий.

• Выплата или невыплата чистой (нераспределенной) прибыли в виде дивидендов. Если в основной деятельности компании доходность использования средств, которые могут быть направлены на дивиденды, ниже требуемой доходности (ROEфд < Rт), а ситуация с долговой нагрузкой остается в рамках заданных параметров, то компания может выплатить дивиденды. В противном случае лучше использовать эти средства в основной деятельности или направить на сокращение долга.

• Размещение дополнительных акций. Если, согласно расчетам, акции компании действительно торгуются на рынке с премией, то текущие акционеры могут воспользоваться этим с целью получения дополнительной прибыли. Особенно, если основная деятельность компании позволяет получать доходность на эти средства ROEфд > Rт, так как это позволит увеличить балансовую стоимость одной акции и увеличить размер прибыли на 1 акцию. Стоит отметить, что здесь рассматривается вопрос исключительно с экономической точки зрения, вопросы размера влияния на управление акционерным обществом (размытие долей) не учитываются.

4. Пространство будущих заслуг

Компания не получает требуемую ставку доходности (Rт) на собственный капитал (BVф), но торгуется с коэффициентом Pф/BVф > 1. Опишем ситуации и их возможные причины, а также рассмотрим рекомендации советам директоров таких компаний:

1. Весь собственный капитал компании работает с невысоким значением ROEф < Rт, при этом большая часть собственного капитала (например, нераспределенная прибыль или ее часть) не нужна компании для ведения основной деятельности. Та часть собственного капитала, которая участвует в основной деятельности, работает с ROE > Rт. Снижение же общего ROEф происходит из-за неэффективного использования остальной части собственного капитала, например, с доходностью ниже уровня текущих рыночных ставок. Инвесторы ожидают выплаты неиспользуемой в основной деятельности части собственного капитала в виде дивидендов. Действительно, правильным действием по отношению к своим акционерам была бы выплата дивидендов. Существует и второй способ – инвестирование указанных средств с доходностью > Rт, например, поглощение другой компании или приобретение части ее акций – это частный случай варианта, который описывается ниже.

2. Инвесторы по какой-то причине считают, что компания сможет существенно увеличить доходность на собственный капитал в будущем. Один из вариантов описан выше – эффективное использование большой части собственных средств, которые использовались с низкой или даже нулевой ставкой доходности. Второй вариант – резкое изменение ROEф из-за существенных улучшений в рамках основной деятельности. Компании необходимо проверить, насколько подобные ожидания инвесторов оправданы. Если оправданы, то компании необходимо пересмотреть прогноз своего стабильного ROEф, и, как следствие, может измениться положение стоимости ее акций относительно БА. Если неоправданны, то компания может воспользоваться этой ситуацией (см. ниже).

3. Нерациональное с экономической точки зрения поведение инвесторов: спекулятивные атаки, игры, политика, манипуляции и др. Искать объяснение причинам такого поведения не имеет смысла, но компания может воспользоваться подобным положением вещей и провести дополнительную эмиссию акций по рыночной цене. В результате балансовая цена акции возрастет. В пределе, если по такой цене будет выпущено большое количество акций к уже существующим, то рыночная цена акции автоматически выровняется с балансовой. Эффективность же использования собственного капитала компании, полученного таким образом, остается открытым вопросом, но вероятность падения рыночной цены (падать ниже баланса уже сложней – об этом писалось выше) существенно снизится. Это тот случай, когда ситуацию можно охарактеризовать выражением «виртуальность меняет реальность».

Еще раз отметим, что компании необходимо четко понимать свой относительно стабильный уровень доходности (ROEф), который она сможет получать на собственный капитал.

Выкуп акций

НЕТ

Выплата дивидендов

ДА

Размещение дополнительных акций

Возможно

Невыплата чистой (нераспределенной) прибыли в виде дивидендов

НЕТ

5. Квадрат целесообразности бизнеса

Компания не получает требуемую ставку доходности (Rт) на собственный капитал (BVф) и торгуется с коэффициентом Pф/BVф < 1.

Мы уже рассказывали о том, что ситуация Pф/BVф < 1 нелогична, но на практике такое встречается.

Возможные ситуации:

1. Аналогично 1. из «пространства будущих заслуг»: весь собственный капитал компании работает с невысоким значением ROEф < Rт, при этом большая часть собственного капитала (например, нераспределенная прибыль или часть её) не нужна компании для ведения основной деятельности. Та часть собственного капитала, которая участвует в основной деятельности, работает с ROE > Rт. Снижение же общего ROEф происходит из-за неэффективного использования остальной части собственного капитала, например, с доходностью ниже уровня текущих рыночных ставок или даже нулевой. Инвесторы не ждут от компании действий, связанных с увеличением ROEф на весь собственный капитал, и готовы продавать ее акции даже ниже балансовой цены. Аналогично: правильным действием по отношению к своим акционерам была бы выплата дивидендов или инвестирование указанных средств с доходностью > Rт, например, поглощение другой компании или приобретение части ее акций. Также возможен в этой ситуации выкуп собственных акций (особенно по балансовой цене) как альтернатива выплате дивидендов.

2. Бизнес компании не может получать требуемую ставку доходности (Rт) в силу объективных причин – невостребованность товаров и услуг этого бизнеса потребителями и др. В этот же раздел попадают и компании с отрицательным значением ROEф, то есть убыточные и проедающие акционерный капитал. Компании необходимо определиться со своим будущим: либо предпринять действия, необходимые для выхода на уровень рентабельности, соответствующий требуемой доходности Rт, либо закрыть или продать бизнес, вернув оставшиеся средства акционерам. Несмотря на то, что это вопрос очень непростой, и будущего не знает никто, решение принимать необходимо.

Подводя итог, можно сделать следующие выводы:

• У каждой компании должна быть модель управления акционерным капиталом (МУАК). Наиболее правильный алгоритм МУАК – максимизация рентабельности собственного капитала.

• МУАК должна работать в интересах всех акционеров – в курсовой стоимости акций должны находить отражение результаты деятельности компании.