Читать онлайн «Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов на глобальных финансовых рынках». Страница 27

Участие в цепочках было полностью добровольным, и некоторые компании предпочитали ими не пользоваться. По сути, на практике ежедневно формировалось множество цепочек. Сделки, являющиеся объектами клиринга в рамках цепочки, могли оставаться открытыми много дней, но точно так же расчеты по ним могли происходить и за один день. В результате количество товара, расчеты по которому проходили в установленный день, больше не учитывалось в объеме сделок, ежедневно совершавшихся на бирже.

Цепочки расчетов были очень популярны на Чикагской товарной бирже. Расчеты по ним, которые координировала клиринговая палата, устранили необходимость выдавать или получать чеки на каждую разницу сумм между отдельными торговыми фирмами. Открыв широкие возможности для встречных контрактов, цепочки помогли поставить заслон сфабрикованным маржам по сделкам29. Однако успешная работа цепочки зависела от того, смогут ли стороны провести между собой замещение и взаимозачет позиций в рамках тех же самых контрактов, чтобы свести к минимуму количество транзакций, связанных с оплатой разницы. Но ни система цепочек, ни структура клиринговой палаты Чикагской товарной биржи не помогали сторонам снизить риски.

Тем не менее клиринговая палата быстро доказала свою ценность. Одним из непосредственных результатов ее существования стало резкое сокращение платежных операций. Как писала газета Chicago Tribune, за первые 14 недель работы в клиринговой палате было обработано 26 986 чеков, а не 260 000, как прежде. И это был не единственный пример: за первые девять месяцев клиринговая палата обработала 76 500 чеков по сравнению с 740 000 при старой системе30.

В 1884 году клиринговая палата стала исполнять обязанности регистратора сделок, делая это при их закрытии, а не днем позже, как ранее.

Но хотя подобные новшества и повысили эффективность рынка и помогли снизить расходы, все же система цепочек имела и свои недостатки. Цепочка покупателей и продавцов была прочна настолько, насколько прочным было ее слабейшее звено. В 1902 году банкротство члена Чикагской товарной биржи Джорджа Филлипса повлияло на дела 748 членов биржи, что составляло более 42 процентов всего ее состава31.

К этому времени расчетные цепочки использовались в качестве клирингового метода большинством товарных бирж США. Неудача этого метода в случае с Филлипсом заставила обратить внимание на преимущества других. Одним из таких методов был «полный клиринг», при котором клиринговая палата должна была иметь фонды, достаточные для защиты трейдеров, выступая как покупатель для любого продавца и продавец для любого покупателя. При этом устранялся риск того, что трейдер может понести потери из-за дефолта контрагента, а также устанавливались уровни маржи, защищающие клиринговую палату от дефолта.

Полный клиринг сегодня известен как клиринг с участием центрального контрагента. Он был принят в США через несколько лет после появления клиринговых палат в Европе, которые выполняли ту же функцию за счет предоставления гарантий по сделкам в отношении контрагентских рисков.

История полного клиринга в США началась весьма скромно, когда в 1891 году коммерсанты Товарной биржи Миннеаполиса – городской зерновой биржи – учредили клиринговую ассоциацию, отделенную от биржевой структуры. Этот метод трудно пробивал себе дорогу в Северной Америке и остался почти незамеченным современниками, поскольку в то время для торговли зерном были учреждены другие ассоциации: в 1899 году – в Канзас-сити, в 1901-м – в Виннипеге в Канаде и в 1909-м – в Дублине, штат Миннесота.

Таблица 4.1. Торговля зерновыми культурами на фьючерсных рынках США: примерные объемы за пятилетний период, млн бушелей

Источник: Отчет по торговле зерном Федеральной комиссии по торговле, Вашингтон (1920).

По сравнению с Чикагской товарной биржей это были маленькие структуры – ведь на ее долю приходилось 80 % торговли фьючерсами в США. Чикагская биржа стала использовать современный метод клиринга с участием центрального контрагента только в 1926 году. Одной из причин такой медлительности были опасения, что полный клиринг войдет в противоречие с жесткими законами штата Иллинойс об игорном бизнесе.

В конце XIX века игорный бизнес стал предметом весьма эмоциональных политических дискуссий в США и Европе. Негативное отношение к азартным играм реформаторов общественной морали не получило всеобщей поддержки, однако вызвало достаточный резонанс среди рабочего и среднего класса, получившего избирательные права, стремившегося к образованию и выраставшего в мощную политическую силу в трудные для экономики времена в США, Германии, а до некоторой степени и в Англии.

Чикаго был городом большим и шумным. Обширные земли Среднего Запада населяли богобоязненные протестанты из Северной Европы и пуритане Новой Англии, которые, как и многие из тех, кого они выдвинули на выборные должности, желали попробовать свои силы на Чикагском фьючерсном рынке.

Попыток провести на рынке корнерские сделки было множество. В 1868 году на зерновом рынке было зафиксировано не менее семи корнеров. Один из них – особенно вопиющий корнер на рынке лярда – и послужил в 1883 году причиной реформирования Чикагской товарной биржи, в том числе ввода в обиход расчетов в цепочках. В тени биржи процветали спекулятивные брокерские конторы. Существовали места, где делались нелегальные ставки по биржевым ценам, когда на самом деле не предполагалось приобретать или поставлять товар. Пока не были разрешены кодированные сообщения, неразборчивые в средствах трейдеры предпринимали попытки получить сведения и манипулировать рынком, подкупая операторов телеграфа и трансатлантического кабеля.

Представляется сомнительным, чтобы многие фермеры в окрестностях Чикаго стремились к роли биржевых спекулянтов. Однако в фермерских сообществах сложилось твердое убеждение, что азартные игры в виде биржевых ставок на богатства американской нации суть источник многих бед. Западные фермеры были постоянно обременены долгами, и ситуация в Штатах только ухудшилась, когда начиная с 1880-х годов цены на зерно стали падать, а в 1890-е разразилась экономическая депрессия.

Резкие понижения цен приписывались исключительно нечестивым деяниям игроков на зерновых биржах страны. Газета «Голос фермера», издававшаяся в Блумингтоне, так описала эти настроения (вып. от 21 марта 1896 года): «Не будет преувеличением заявить, что товарные биржи – мерзейшее из осиных гнезд нашей страны, где жужжит целый рой спекулянтов. Это самые коварные и бесчестные люди, самые наглые из тех грабителей, что обирают фермеров, каких когда-либо видела Америка»32.

Враждебное отношение к торговле фьючерсами в США вылилось в многочисленные, хотя и неудачные, попытки провести антиигорные законы в конгрессе, а также в принятие штатом Иллинойс антиигорного законодательства, которое запретило любую торговлю, не предусматривающую получение или поставку реального товара.

Законы штата Иллинойс усилили опасения по поводу легитимности клиринговых цепочек на Чикагской товарной бирже. Суды могли счесть расчеты в цепочках доказательством того, что торги на бирже представляют собой «не что иное, как азартную игру на ценовые разницы». Пока юридическая составляющая системы клиринговых цепочек была покрыта мраком, доминировало мнение, что полному клирингу вообще не найдется места в Чикаго.

В мае 1905 года – более чем через 20 с лишним лет после учреждения клиринговой палаты Чикагской товарной биржи – вопрос о легальности фьючерсного трейдинга и клиринга был поставлен перед Верховным судом США. Это дело получило название «Товарная биржа против зерновой и товарной компании Кристи».

Большинством голосов суд поддержал легитимность фьючерсных контрактов и принятый в Чикаго метод клиринговых цепочек, придав им статус легальных деловых операций. Выступавший от имени большинства судья Оливер Веделл Холмс невозмутимо заявил, что честно заключенный фьючерсный контракт на реальную поставку товара может в обычном случае быть исполнен и закрыт путем выплаты ценовой разницы. Судья Холмс утверждал следующее: «По всем статьям это серьезный деловой контракт, заключенный с законными и полезными целями, расчеты по которому могут производиться до даты фактической поставки, если сама поставка окажется ненужной или нежелательной». Он отмечал: «Зачет суммы сделки имеет все свойства реальной поставки. Что касается расчетов по цепочке, это просто более сложный случай того же рода»33.