Читать онлайн «Первая волна мирового финансового кризиса». Страница 9

У агентской проблемы нет простого решения. Прозрач­ность и подотчетность, безусловно, хороши, но они часто являются обобщениями, а дьявол кроется в деталях. Нам повезло, что администрация, не верившая в деятельность на общественном поприще, сменилась другой, которая при­держивается противоположной позиции. Президент Обама сумел во многих вдохнуть энтузиазм и, надеюсь, сможет превратить его в дух служения общим интересам и объеди­нения с интересами общества в сложные времена. Но даже при этом условии чрезмерная роль правительства пред­ставляет собой огромную опасность для политического и экономического будущего страны. Я не могу не вспомнить об Италии в период между двумя мировыми войнами: она превратилась в фашистское государство, владевшее почти всей тяжелой промышленностью. Банки в государственной собственности лучше, чем неработающая банковская си­стема, но подобное владение не должно быть постоянным, так как со временем агентская проблема может лишь уси­ливаться.

Рекапитализация банковской системы и реорганизация финансов в жилищной сфере должны быть максимально привязаны к жестким правилам. Монетарные власти, в особенности министерство финансов и Федеральная ре­зервная система, склонны к произвольным и секретным действиям во время кризисов. Это позволяет предотвра­тить ситуации, когда кризис вырывается из-под контроля. Однако руководство Генри Полсона привело к противопо­ложному результату, а своевольное и капризное поведение министра финансов лишь осложнило положение. Решения, принимаемые от случая к случаю, уязвимы для лоббиро­вания и политического влияния. Администрация Обамы должна положить этому конец, приняв участие в систем­ных реформах.

Усилия по наполнению экономики деньгами столкнутся со сложностями в двух областях — обменных курсов и про­центных ставок. Доллар оказался под большим давлением с самого начала нынешнего финансового кризиса, однако по мере того, как кризис усугублялся, американская валюта, наоборот, усиливалась. Как я понял с большим опозданием, сила этой валюты во второй половине 2008 года была свя­зана не с ростом желания хранить сбережения в долларах, а с увеличением сложностей, связанных с их заимствовани­ем. Европейские и другие международные банки приобрели значительное количество активов, номинированных в ва­люте США, которую игроки обычно заимствовали на меж­банковском рынке; по мере того как рынок иссякал, игроки все чаще сталкивались с вынужденной необходимостью покупать доллары. В то же время периферийные страны выпустили большое количество облигаций, выраженных в американской валюте, по которым им приходилось осу­ществлять выплаты в долларах в случае невозможности их пролонгации.

Россия и восточноевропейские страны, находящиеся на периферии зоны евро, были гораздо сильнее привязаны к нему. Однако, когда российский рынок рухнул, в отношении доллара возник тот же самый эффект, так как Центральный банк России купил слишком много евро и был вынужден их продавать, чтобы защитить рубль.

Этот тренд временно изменился в конце 2008 года, когда Федеральная резервная система снизила процентные ставки почти до нуля и приступила к плану наращивания денеж­ной массы в экономике. Мощное ралли евро быстро завер­шилось из-за того, что в еврозоне возникли свои трудности. Масштабные беспорядки в Греции привлекли внимание к бедственному положению южноевропейских стран — Ис­пании, Италии и Греции, — а также Ирландии. Ставки CDS в них увеличились, их кредитные рейтинги снизились, а доходность по облигациям, выпущенным правительствами этих стран, выросла относительно уровня облигаций Гер­мании до тревожных масштабов. Евро стал падать с самого начала 2009-го, но падение фунта стерлингов оказалось еще сильнее.

Тот факт, что точка зрения Германии и Европейского центрального банка (ЕЦБ) на проблемы мировой экономи­ки отличается от точки зрения всего остального мира, спо­собен вызвать значительные колебания валютных курсов и препятствовать экономическому восстановлению. ЕЦБ дей­ствует согласно асимметричным принципам: его конститу­ционная обязанность заключается в поддержании стабиль­ности цен, а не полной занятости; в то же время Германия до сих пор помнит Веймарскую республику с ее галопирую­щей инфляцией, ставшей прелюдией к возникновению на­цистского режима. Оба этих соображения препятствуют возникновению финансовой безответственности и неогра­ниченному созданию денежной массы. Теоретически это должно приносить пользу евро как средству сохранения стоимости, но внутренние трения в Европе ведут ее в про­тивоположном направлении.

Факт отсутствия единого общеевропейского механизма защиты банковской системы означает, что страны — чле­ны ЕС должны действовать каждая по своему усмотрению; но их способность сделать это вызывает сомнения. Доста­точно ли хороша система кредитов, принятая в Ирландии? Может ли ЕЦБ принять государственный долг Греции в ка­честве залога для финансирования свыше установленных лимитов? Сотрясаются основы Маастрихтского договора, даже Соединенное Королевство и Швейцария сталкивают­ся с серьезными трудностями при защите своих чрезмерно разросшихся банков. Пытаясь защитить свои банки, на­циональные регулирующие органы могут повредить бан­ковским системам других стран. К примеру, австрийские и итальянские банки сталкиваются с серьезными проблемами в Восточной Европе. Значительная часть бизнеса The Royal Bank of Scotland, почти полностью принадлежащего британ­скому правительству, за границей; а большинство операций с недвижимостью в Великобритании финансируется с помо­щью иностранных банков. В конце концов национальным органам придется начать защищать друг друга, однако это произойдет только перед лицом общей для всех угрозы.

Владельцы состояний могут обратиться к иене или зо­лоту в качестве средства защиты, но, вероятнее всего, на­толкнутся на сопротивление властей — скорее в случае с иеной, чем с золотом. Тогда начнется перетягивание каната между теми, кто жаждет безопасности, и теми, кому нужно использовать резервы, чтобы спасти бизнес. Действие этих противоборствующих сил способно вызвать необычайно сильные колебания валют.

Как уже было замечено, путь из дефляционной ловушки предполагает повышение уровня инфляции, а затем его снижение. Это сложная операция, успех ее не гарантиро­ван. Как только экономическая активность в Соединенных Штатах возродится, процентные ставки по государствен­ным облигациям подскочат; более того, кривая доходности, скорее всего, уже на этапе ожидания этого события станет еще круче. В любом случае рост долгосрочных процентных ставок может послужить причиной, по которой возрожде­ние затормозится. Перспектива значительного увеличения денежной массы, повышающего уровень инфляции, вполне вероятно, приведет к возникновению стагфляции. Это мо­жет стать проблемой, однако представляется желательным для нас выходом, так как позволит избежать продолжитель­ной депрессии.

Сложно (хотя и возможно) представить себе, что эконо­мика США в следующем десятилетии будет расти на 3% в год или чуть быстрее. Соединенные Штаты уже сталкива­лись с проблемой хронического дефицита платежного ба­ланса, составившего на своем пике 6% ВВП. Эта ситуация не вечна, и на каком-то этапе мы расстанемся с тяжелым бре­менем внешней задолженности, которая в ближайшие годы будет лишь увеличиваться за счет роста дефицита бюджета. Потребление, выраженное в виде доли ВВП, должно сни­зиться. Сектор финансовых услуг — не так давно самый бы­строрастущий в экономике — будет сокращаться. По мере того как увеличивается число выходящих на пенсию беби-бумеров, демографические тенденции становятся все более неблагоприятными. Это оказывает сильное отрицательное влияние.

Какие положительные изменения следует ожидать? Более справедливого распределения доходов как внутри страны, так и на международном уровне. Повышения качества со­циальных услуг, в том числе образования. Конструктивной политики в области энергетики, ведущей к крупномасштаб­ным инвестициям в альтернативные источники энергии, и мероприятий по экономии энергии. Сокращения воен­ных расходов. Ускорения экономического роста в развива­ющемся мире, обеспечивающего улучшение дел на рынках экспорта и инвестиционные возможности. Но даже при проведении идеальной с точки зрения этих условий поли­тики внутренний рост будет отставать от мировой эконо­мики. Если бы мне пришлось выбирать из разных форм, которые может принимать экономический спад, я бы пред­почел, чтобы он был изображен в виде перевернутого знака квадратного корня и чтобы самая глубокая точка была до­стигнута примерно в конце 2009 года.

Китай играет наиболее важную роль в развивающемся мире. Эта страна получала самые большие в мире преиму­щества от глобализации, вследствие чего сильно пострадала от снижения объемов экспорта, что отразилось и на вну­треннем потребительском рынке. Однако ее финансовая си­стема в целом не была затронута глобальными потрясения­ми, и страна обладает крупнейшими валютными резервами в мире. В связи с этим у Китая гораздо больше вариантов дальнейшей политики, чем у других.